AF Edf En 24 mars 11 .pdf



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Analyse Fonctionnelle EDF Énergies Nouvelles

25 mars 2011

1 La rentabilité
La rentabilité de l’actif économique (notée Re note 8) a culminé à 6,89% en 2007. Elle se replie 
depuis à 5,22% en 2010.
La rentabilité des capitaux propres ou rentabilité financière, notée RCP , se calcule ainsi : 
RN /  CP = 85 / 1 606 = 0,053, soit 5,3 % revient à son niveau de 2008.
Comment l'expliquer?
EDF Energies nouvelles est une activité en pleine croissance. Elle exploite de nouvelles 
capacités de production d’où un effet pénalisant sur les résultats de court terme. De plus, c’est un 
secteur à forte intensité capitalistique, ce qui pèse aussi sur la rentabilité. 
Pour le montrer, décomposons la rentabilité économique en 2010: 
 REX / AE = REX / VA * VA /  CA * CA /AE = 287/ 1 170 * 1 170 / 1 573 * 1 573/ 5 511 
Cette décomposition fait apparaître deux effets opposés. 
Le ratio de marge (REX/VA) est élevé (24,56 %), ce qui est bien sûr, favorable. Il traduit le 
pouvoir de marché d’ EDF Energies nouvelles. Il s’agit d’activités nouvelles pour lesquelles 
les concurrents sont peu nombreux. 
Mais le ratio CA/AE est faible (28,55 %).  Ce ratio, caractéristique d’un secteur très capitalistique, 
pèse sur la rentabilité. 
     EDF En profite t­elle d'un l’effet de levier ? 
( L'effet de levier mesure l'impact de l'utilisation d'apports de capitaux de la part de tiers de 
l'entreprise (dettes) par rapport aux capitaux propres à l'entreprise.)
L'effet de levier se détermine à partir de la formule suivante :

Avec Rfi : Rentabilité financière  

(5,3 % en 2010)

i : Taux d'intérêt réel
DF : Dette de l'entreprise
FP : Capitaux propres de l'entreprise

3 644 711k€
1 375 448k€

Levier financier : DF / FP = Gearing

(226,9 % en 2010)

Levier d'exploitation : Reco − i

(­0,06 % en 2010)

Reco : Rentabilité économique

(5,5 % en 2010)

Si le taux de rentabilité financière est > aux taux d'intérêt moyen, plus la dette s'accroit, plus la 
rentabilité financière est forte. C'est l'effet de levier de l'endettement qui ne joue plus en 2010 alors 
qu'il était encore à (0,76 % en 2009).

2      L’activité (c'est­à­dire les opérations d’exploitation) 
dégage­t­elle, en 2009 et en 2010, une trésorerie suffisante...? 
...pour couvrir : 

1 . la variation des besoins de financement d’exploitation de l’année ? 
oui, pour chacune de ces 2 années la CAF (308 032k€ en 2010, 225 782k€ en 2009) est supérieure à 
la variation du BFR, en conséquence l’excédent de trésorerie global (ETG), également appelé ‘flux 
nets de trésorerie issue de l’exploitation’ est positif, il s'accroit (594 894k€ en 2010 contre 
107 329k€ en 2009). 

2 . les investissements de l’année ? 
La réponse est non pour 2009 et 2010.
Les acquisitions d’immobilisations sont très élevées (à comparer aux dotations, au chiffre d’affaires, 
au résultat net), les cessions quasi nulles, les flux nets d’investissement sont négatifs ( ­1 086 693k€ 
en 2010 après  ­1 291 124k€ en 2009). L’autofinancement ne joue qu’un rôle mineur dans le 
financement du programme d’investissement. 

3 Quel est le mode principal de financement ? 
Sur les 2 dernières années, c’est l’émission nette d’emprunts (ligne 16, 484 Mn et ligne 18) qui 
constitue la ressource majeure ( 2 802 504k€ en 2010 soit plus du double de 2009 à 1 378 373k€). 
Sans doute en partie à cause des restrictions sur les marchés financiers 

4 Quel est l' équilibre financier avec les actionnaires ? 
En 2009 et 2010, les actionnaires ont reçu beaucoup plus de liquidité (­50 311k€ au total) et ils n’ont 
pratiquement pas été sollicités. 
EDF Energie Nouvelles  est une valeur en forte croissance; on s’attend à ce qu’elle conserve 
l’intégralité de son résultat net pour s’auto­financer  Cependant, les dividendes représentent en 2010 
près de 28 % du résultat net de l'ensemble consolidé. Ce qui est un bon moyen de fidéliser son 
actionnariat pour maintenir le cours de bourse.

5    Le coût du capital 
1 le coût des capitaux propres, en 2010 
Le coût des capitaux propres correspond au taux de rentabilité exigé par les actionnaires, compte 
tenu du risque qu’ils supportent. Il est noté KCP 
A partir du modèle du MEDAF, on peut écrire que : 
KCPi,t = Rf,t + βi* Prm,t 
sachant que, 
Le taux de l’argent sans risque est noté Rf 

(OAT 10 ans = 3,55%)

La prime de risque du marché est notée Prm. 

6%

Le β des actions ou β des capitaux propres 
(http://www.reuters.com/finance/stocks/financialHighlights?symbol=EDFEF.PK)  0,66 rehaussé à 
0,95 compte tenu de l'endettement ( gearing à 226,9% fin 2010)
KCP = 0,0355 + 0,95 * 0,06 = 0,0925, soit 9,25 %. 

2 Coût moyen pondéré du capital (CMPC*) d’EDF Energie nouvelles,
en tenant compte de l’effet de la fiscalité (taux Is 41% en 2010), se calcule à partir de la formule : 
                    

CP                 



CMPC = KCP * ­­­­­­     + i * (1 – Tis) *  ­­­­­­­­­­­
                  

 CP + D       

CP + D 

* ou Weighted Average Cost Of Capital ­ WACC
Pour estimer le coût moyen pondéré du capital, on considère que la société EDF Energie nouvelles 
peut s’endetter à 4 % avant impôt ( Le taux moyen des couvertures ressort à 3,93% (hors marge de 
crédit) page 121 du rapport financier 2010 . 
CMPC = 0,0925 * 1 606  / 5 251 + 0,04 *0,59 *  3 645 / 5 251 =  0,0447 soit 4,47 % 
Le CMPC correspond au taux de rentabilité – minimal ­ exigé pour les investissements de la société. 
Le CMPC, après impôt, égal à 4,47% peut être comparé au ratio (1­T)*REX/AE qui est égal à 3,1 
%. 
On voit que, dans tous les cas, les performances réalisées par EDF Energie nouvelles sont 
contrastées: la rentabilité financière (5,33%) est inférieure au coût des capitaux propres (9,25%), 
tandis que la rentabilité économique (5,47%) est supérieure au coût moyen pondéré du capital 
(4,47%) et peut répondre aux attentes. 

6 Analyse bancaire 
On peut évaluer la capacité d’emprunt en rapportant la dette financière à la CAF (l’endettement 
pourrait aussi être rapporté à l’EBE). On obtient le nombre d’années (ou de mois en multipliant par 
12) nécessaires pour que la dette soit intégralement remboursée, en faisant l’hypothèse que la CAF 
est entièrement utilisée pour rembourser la dette. 
D/CAF 2010 = 3 645 / 308 = 11,8 , ce qui est très élevé.
Trame mise à jour à partir de erudite.univ­paris12.fr/~drd/documents/M1_2_EDFnouvel_juin2009.pdf

7 Prévisionnels 2011 – 2012 
L'essentiel du débat se porte sur la capacité à financer le pipeline de projets.
Si on se base sur les investissements réalisés sur la 2010 : (1 217,2 millions d’euros), La capacité 
installée brute est en hausse de 477,2 MW par rapport au 31 décembre 2009.
Ce qui représente une moyenne de 3 M€ le Mw.
Les investissements réalisés en 2010 dans le domaine de l’éolien (et autres technologies) 
représentent 590,4 millions d’euros, soit 48,5 % des investissements pour 918 Mw (643 K€ par Mw)
et dans le solaire 554,9 millions d’euros, soit 45,6 % des investissements pour 163 Mwc. (3,4 M€ 
par Mwc).

1 Analyse du pipeline jusqu'en 2012 
(suivantprésentation des résultats annuels du 9 février 2011).
« Solaire :• 166 MWc de nouveaux projets sur 2011/2012 pour atteindre l’objectif  »
Investissements: (3 * 166)/2 =  249 Millions d' € par an.
« “Eolien” et “Autres filières” (en MW) » 699 MW net = (0,65 * 699)/2 =  227 Millions d' € par an.

Sites en construction (investissement résiduel évalué à 30%):
« Solaire : 163 MW autorisés = (3 * 163*0,3)/2 = 73,4 Millions d' € par an.
« “Eolien” et “Autres filières” (en MW) » «   918 MW bruts en construction (564 MW nets)  » 
=(918*0,65*0,3)/2 = 89,5 Millions d' € par an.
Total: 639 Millions d' € par an.

2 Cash flow obtenu des productions: 
En 2010, 2663 MW installés ont généré 595 M€; en 2011, en 2011 / 2012, la puissance raccordée 
supplémentaire atteindra 107 MW ce qui représente = 107 * ( 595 / 2663)  = 23,9 Millions d' € par
an. Ce qui pourrait générer un flux net de trésorerie disponible de 618, 8 Millions d' € par an
Dans ces conditions, émissions et remboursements d'emprunts pourraient s'équilibrer pour stabiliser
la dette actuelle.
Au bilan 5 305 Millions d' € valorisent un patrimoine de 3 423,6 MW brut. D'où 5 305 / 3 423,6 =
1,55 Millions d' € par MW.
En 2011 et 2012 , l'actif immobilisé supplémentaire devrait représenter 107,4 * 1,55 = 166,5
Millions d' € en +.
Le BFR courant représentait 48 jours de C.A en 2010, hypothèse à 50 jours pour 2011, 2012.

8 Valorisation par l' actualisation des cash flows disponibles.
Prévisions (milliers d'euros)

2016p

2015p

2014p

2013p

REX
REX * (1- tx is)
+ charges non décaissées (dot
amort. )
- investisssements nets
- variation du BFR
"= cash-flow disponibles
Moyenne

2012p

2011p

405 434k€
283 803k€

354 610k€
248 227k€ Somme des
cash-flow dis 0k€ ponibles jus qu'en 2016

0k€

987 935k€

Cash-flow disponibles actualisés
CF actualisés
Valeur Terminale actualisée à 6 ans
Total
- dette financière nette
Valeur des Capitaux propres
Nombre d'actions diluées (en milliers)
Valeur par action en €

968 564k€

949 573k€
930 954k€
936 344k€

-639 030k€
10 134k€
912 700k€

-639 030k€
18 918k€
868 339k€

5 618 064k€

K€
936 344
5 618 064
6 554 408
3 644 711
2 909 697
77 568
37,51 €
Valorisation VE/CA
CA
VE/CA comparable, 2010
= valeur d'entreprise
- Dettes nettes
Capitaux propres
Nbre d'actions dilué (Milliers)...

Valeur par action

2011p
1 645 116K€
3,19
5 249 337K€
3 644 711K€
1 604 626K€
77 568
41,37 €

2010
1 573 293k€
5 020 159k€
3 644 711k€
1 375 448k€
77568,42
33,46 €

Données historiques
Source Investir :
http://bourse.investir.fr/bourse/cotations/fiche/historique/donnees.jsp?code=FR00104 0014 3&place=XPAR&codif=ISIN
Date
Dernier
+haut
+bas
Ouverture
Volume
Moyenne
23/03/11
35,25 €
36,22 €
30,4 2 €
31,80 €
51814 84
33,42 €
31/12/10
31,66 €
39,22 €
26,79 €
36,15 €
184 57631
33,46 €
31/12/09
36,01 €
38,95 €
24 ,26 €
25,01 €
22866570
31,06 €
31/12/08
25,25 €
4 8,17 €
19,01 €
4 8,09 €
31621017
35,13 €
31/12/07
4 7,71 €
57,98 €
34 ,80 €
4 0,78 €
270924 84
29/12/06
4 0,11 €
4 1,20 €
32,26 €
32,60 €
114 39785
Valorisation P/E
BNA 2010, €
P/E comparable, 2010*
Valeur par action

2011p
1,10 €
26,15
28,86 €

* Données Reuters

Poids
Cash-flow disponibles
Valorisation P/E
Valorisation VE/CA
Valeur par action

33,00%
33,00%
33,00%

Fair Value
37,51 €
28,86 €
41,37 €
35,55 €

Synthèse:
En utilisant la méthode du DCF, et des comparables VE/CA 10 et P/E 10, nous obtenons 
une fair value de 35,55 € par action.  Le cours étant  35,18€ le 24 mars 11, notre objectif 
laisse apparaitre une marge de progression de 1%.

9 Comptes prévisionnels
(1

Chiffre d’affaires,

(2

Résultat d'exploitation,

(3
(4
(5
(6
(7
(8
(9
(15

Résultat net part du groupe,
Actif économique = Actif immobilisé + Besoin en fonds de
roulement
Capitaux propres,
Croissance du chiffre d’affaires,
Marge d'exploitation = Résultat d'exploitation / Chiffre
d’affaires
Rentabilité économique = Rés ultat d'exploitation / Actif
économique
Bénéfice net par action
ROE = Return On Equity ( Retour sur Fonds Propres) = Rnpg /
CP

Edf Energies Nouvelles
23 mars 11

2012p

Chiffres clés (en Millie rs d' €uro s )

CA

(1

Valeur ajoutée
RE
RN co ns o lidé
Ratio s financiers
Flux de t r é s o r e r ie gé né r é p a r
l'e xp lo it a t io n
Ratio s bo urs iers (11)
Rentabilité financière (RCP)

en % du chiffre d'affaire s

AE
Ende t. Net

(4

CP
ROE

(5
(15

g
me
Mn
re

(6
(7
(8

Levier d'exploitation :Reco - i

Actif é co no mique par actio n
Actif Immobilis é (AI)
B.F.R d' Explo itation
Nbre d'actio ns (Millie rs )...
...au 31 Déc

e n jo urs de C.A

(9

2009

1 719 094k€ 1 645 116k€ 1 573 293k€ 1 173 077k€
405 434k€
167 082k€

354 610k€
134 694k€

1 170 172k€ 757 508k€
287 432k€
85 599k€

230 128k€
104 526k€

5 873 470k€ 5 696 838k€ 5 511 422k€ 4 308 975k€
3 644 711k€ 3 644 711k€ 3 644 711k€ 2 766 526k€
618 801k€

BNA
23 mars 11

2010

1 254 939k€ 1 206 319k€
(2
(3

Ratio de marge (REX/VA)
Rentabilité éco no mique = R E / (C.P + Dette s )ROCE

BNA (Cons e nsus Bo urs o rama) du …

2011p

618 801k€

594 894k€

107 329k€

1 908 177k€ 1 741 095k€ 1 606 401k€ 1 572 468k€
8,8%
7,7%
5,33%
6,6%
4,50%
23,58%
9,7%
6,90%
32,31%
7,30%

4,57%
21,56%
8,2%
6,22%
29,40%
6,58%

34,12%
18,27%
5,4 %
5,22%
24,56%
5,47%

16,53%
19,62%
8 ,9 %
5,34%
30,38%
5,30%

0,76%

0,55%

-0,06%

0,76%

2,15 €
2,07 €

1,74 €
1,70 €

1,10 €
1,37 €

1,35 €

75,72 €
1 197
50

73,44 €
1 214
50

71,05 €
1 231
48

55,55 €
1 282
59

77 568

77 568

77 568

77 568

64,630K€

56,519K€

Co ut par co llabo rate ur
Nbre de co llabo rate urs (moye nne)...
C.A par co llabo rate ur

2 839

2 266

554,172m€

517,686m€

Fre e Cas h flo w /C,A

36,00%

37,61%

37,81%

9,15%

Gearing ( De tte s ne ttes / Fo nds Pro pre s) %

191,0%

209,3%

226,9%

175,9%

212%

222%

232%

236%

Dette nette s ur cas h flow

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af devoteam 26 mai 11
chapitre 3 les indicateurs de l analyse financiere by dev

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