Présentation Mr Anouar HASSOUNE Moody's Paris

Enjeux et défis pour la finance islamique
Anouar Hassoune, Vice président

Tunis - Avril 2010

Contexte



La finance islamique moderne a eu trente ans en 2005.



Durant cette période, des taux de croissance à deux chiffres ont été
enregistrés.











Les actifs islamiques ont augmenté de 11% en moyenne annuelle au
cours des dix dernières années dans le Golfe persique.
Globalement ces actifs ont atteint une masse d’environ $500 milliards en
2007 (banques islamiques et compagnies de takaful, mais hors fonds).
Toutes classes d’actifs confondues, on se situe aujourd’hui autour de
$900 mds ($822 mds hors fonds).
C’est devenu un ensemble de classes d’actifs à part entière, en voie
d’internationalisation, mais encore loin d’être global.
D’aucuns y voient une vaste supercherie, et au mieux une opération
marketing réussie; d’autres y reconnaissent l’avenir financier du monde
musulman… Entre ces deux extrêmes, notre point de vue est
considérablement plus nuancé.
En guise d’introduction, deux mises en perspective: l’une historique,
l’autre géographique…
2

Mise en perspective historique: les grands moments

1970s

Naissance

1980s
Développement

1990s
Croissance
rapide

Peu de banques
islamiques

Croissance numérique
et en taille d’actifs

Croissance fulgurante
(chocs pétroliers)

Essentiellement des
start-ups

Construction d’une
base de dépôts

Foisonnement
intellectuel

Peu de dettes,
beaucoup de fonds
propres

Extension
géographique en Asie

Extension du retail
donne un second
souffle

Base de clientèle
inexistante
Principes incertains

Début d’innovation
financière
Principes sous-jacents
plus cohérents

Début de
désintermédiation
Principes raffinés

2000s
Au seuil de
l’âge mûr
Croissance ne faiblit pas
Internationalisation
s’accélère
Nouveaux entrants et
nouvelle forme de
concurrence
Prise de conscience du
caractère fragmenté du
marché
Principes sujets à de
fortes interrogations

3

Malgré son jeune âge, l’offre financière islamique est
devenue relativement vaste

Développement de l’industrie

1950s
60s
70s

−
−

−
−
−
−
−

80s
90s

−

−

−

00s

−

Développement du cadre théorique
Indépendance des pays musulmans
Égypte et Malaisie pionnières
L’OCI voit le jour (1969)
Banque Islamique de développement
(1974)/DIB
Un pays-une banque: modèle d’origine
Les produits financiers islamiques se
développent
Islamisation de l’Iran, du Soudan, du
Pakistan
Les institutions globales font leur entrée;
par ex. HSBC Amanah
Point d’inflexion atteint dans certains
marchés
Développement d’institutions phares

Enrichissement de la gamme des produits

produits
structurés
émission
de dettes
private
equity

banque
commerciale

2000s

1970s

1990s

1980s

financement
de projets
actions

assurance

syndications
financement
du comex

L’industrie a presque répliqué l’ensemble de la gamme conventionnelle
4

D’une position de niche à la masse critique


Une industrie qui a à peine une trentaine d’années
−
−
−



−
−

Les particuliers ont été historiquement le fer de lance de
l’industrie
Point d’inflexion atteint dans le marché retail de ces pays:
Arabie, EAU, Bahreïn et Koweït
Institutionnalisation croissante de l’industrie financière
islamique

Taille du marché estimée à $700 milliards dans le monde
−
−



% des actifs financiers
islamiques dans le total des
actifs

Une industrie aujourd’hui nourrie par une demande soutenue
−



Mitghamr Savings Associations (1963)
Tabung Hajji Malaysia (1967)
Islamic Development Bank (1974) & Dubai Islamic Bank
(1975)

Taux de croissance = 15-20% par an
Dans 8-10 ans, la finance islamique devrait capturer 50% de
l’épargne des 1,6 milliards de Musulmans du monde

L’industrie a atteint une échelle internationale
−
−
−
−

Plus de 300 banques islamiques dans le monde, présentes
dans 75 pays
Le GCC contrôle les deux tiers du marché
La Malaisie est leader en matière de sophistication et de
maturité
BID: la plus massive des institutions financières islamiques

45%
40%
35%

40%

33%
growth
30%

30%

66%
growth

25%
20%

20%

12%

15%
10%
5%
0%
2005

2010e
GCC

Malaysia

L’industrie est fragmentée mais évolue et s’internationalise
5

Mise en perspective historique: les raisons d’un succès
fulgurant

Sur-liquidité dans
le golfe Persique

Pétrole
cher

Nouvelles classes
d’émetteurs
régionaux

Diversification
de l’investissement

Nouvelles classes
d’actifs islamiques

Investissements
arabes locaux et
régionaux

9/11

Prosélytisme
étatique
depuis 2002

La
finance islamique
atteint la taille
critique

Les
émetteurs globaux
lèvent des fonds
dans le Golfe

6

* Y compris: Iran, Pakistan, Soudan et Turquie

Mise en perspective géographique: taille relative des
sous-marchés

Amérique du nord:
<$10 mds

Europe:
<$20 mds

Moyen-Orient*:
$350 mds

Asie du Sud-Est:
$100 mds
7

Mise en perspective géographique: 4 degrés
d’avancement

Présence enracinée
Position de niche
Ouverture réglementaire
Exploration/faisabilité
8

Mise en perspective géographique: « capillarisation »
du phénomène

Des initiatives nombreuses, éparses, faiblement coordonnées

9

Les institutions de la finance islamique

10

Ordre du jour

1. La finance islamique représente un
compartiment de l’économie éthique…
2. … particulièrement résilient face à la
crise mondiale…
3. … mais qui ne constitue en rien la
panacée.
4. Les défis de la gestion des risques
5. Conclusions

11

Ordre du jour

1. La finance islamique représente un
compartiment de l’économie éthique…
2. … particulièrement résilient face à la
crise mondiale…
3. … mais qui ne constitue en rien la
panacée.
4. Les défis de la gestion des risques
5. Conclusions

12

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Morale et éthique




Ne sont pas deux termes interchangeables, ni
substituables
Interrogeons Emmanuel Kant…
Question

Discipline

Ouvrage

Que dois-je faire?

Morale

Critique de la raison pratique

Que puis-je savoir?

Épistémologie/art

Critique de la faculté de juger

Que m’est-il permis d’espérer?

Métaphysique

Critique de la raison pure



La morale répond donc à la question « Que dois-je faire? »



L’éthique, c’est le pourquoi de cette morale.

13

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Explorer la morale et l’éthique financières islamiques
CHAMP

MORALE

ETHIQUE

Que dois-je faire?

Pourquoi dois-je le faire?

Principes

Valeurs

Prescriptif, normatif

Axiologique

Étymologie/racine

Rome

Grèce

Mode

Action

Être

Interrogation
Niveau
Contenu




L’éthique précède la morale.
Une morale doit être légitime. Pour cela, les valeurs qui la
sous-tendent doivent être universalisables.
14

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Morale: les 5 piliers de l’islam financier
Les cinq piliers de l’islam financier contiennent 3
principes négatifs (-) et 2 principes positifs (+) :



–
–
–
–
–




Principe n°1
Principe n°2
spéculation);
Principe n°3
Principe n°4
Principe n°5

(-): pas de “riba” (intérêt, usure);
(-): pas de “gharar” ni de “maysir” (incertitude,
(-): pas de “haram” (secteurs illicites);
(+): obligation de partage des profits et des pertes ;
(+): principe d’adossement à un actif tangible.

Un Conseil de Conformité à la Charia valide le caractère
islamique d’un produit financier ou d’une transaction
financière.
Les investisseurs et/ou consommateurs de produits
financiers sanctionnent in fine leur caractère
(suffisamment) islamique.
15

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Éthique: les axiomes de la finance islamique
Valeur

Sujet

Maximes

Réalité

La monnaie

La monnaie est une mesure de la valeur, pas une valeur
en soi. C’est l’économie réelle qui prime; l’inflation
notionnelle n’est pas souhaitable.

Responsabilité

La dette

La dette est sacrée; elle constitue une responsabilité et
fait pas l’objet d’un échange. L’endettement excessif est
découragé.

Copropriété

La régence
sur le monde

Les Hommes ne sont pas maîtres et possesseurs de la
Nature; ils en sont seulement les dépositaires.

Équité

La justice
sociale

La finance participative, de type actionnarial et
mutualiste, est encouragée; ni la spéculation, ni la
thésaurisation ne sont souhaitables.

Séquentialité

La production
et l’échange

La production précède l’échange marchand: on ne peut
pas vendre ce qu’on ne possède pas.

16

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Conviction Vs. Responsabilité




Ces valeurs, et les principes qui en découlent, sont les
conditions de la confiance: en arabe, amanah qui partage
la même racine que imân (foi)… tout comme en latin, fides
signifie confiance et foi.
Depuis Max Weber (Éthique protestante et esprit du
capitalisme, 1905) on oppose traditionnellement:
L’éthique de la responsabilité: la nécessité de prendre rationnellement
en compte les effets possibles de ses actes dans le fait d’agir;
 L’éthique de la conviction: justifie et légitime l’action par la foi dans des
croyances supposées vraies a priori.




La finance islamique réconcilie ces deux postures: la
conviction sous-tend ses valeurs (éthiques); la
responsabilité nourrit ses principes (moraux).
17

1. Les sources de la finance islamique
Coran
Coran

(le
(leLivre
Livresacré)
sacré)

Besoins en matière d’intermédiation
bancaire et financière

Sunna
Sunna

(propos
(proposetetagissements
agissements
du
duProphète)
Prophète)

Ijma’
Ijma’

(consensus
(consensusdes
desjuristes
juristes
islamiques)
islamiques)

Qiyas
Qiyas

Fiqh
Fiqh
Al-Mu’amalaat
Al-Mu’amalaat
==
Jurisprudence
Jurisprudence
commerciale
commerciale

(analogie
(analogieetetnécessaire
nécessaire
“mesure”)
“mesure”)

Ijtihad
Ijtihad

(l’effort
(l’effortintellectuel
intellectuel
rationnel)
rationnel)

Banque et finance islamiques:
définition d’idéaux-types contractuels
18

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Les contrats de Murabaha ou cost-plus
Vendeur du
sous-jacent
Paiement du prix
d’achat P

Paiement du prix
d’achat P+X
(généralement
sous forme de
versements
périodiques)

Transfert du droit
de propriété
Banque
islamique

Consommateur
final

Transfert du droit
de propriété

19

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Les contrats de Mudharaba ou rendements partagés

Capital humain,
savoir-faire ou
expertise

Projet (investissement, société)
Rendement X
Entrepreneur

Paiement du
capital

Banque
islamique

Rendement X(1z%); sauf si
pertes, auquel
cas z=0

20

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Les contrats de Wakala ou d’agence

Capital humain,
savoir-faire ou
expertise

Projet (investissement, société)
Rendement X
Entrepreneur

Paiement du
capital

Rendement fixe
Banque
islamique

Y  f(X)

21

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Contrats de Musharaka ou participation (JV)

Banque
islamique

Partenaire

Parts respective des profits
X% de
participation

Joint venture

(1-X)% de
participation

22

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Les contrats d’Ijara ou leasing

Vendeur du
sous-jacent
Paiement du
prix d’achat
Banque
islamique
Loyers de
leasing

Consommateur
final

Transfert du
droit de
propriété
Transfert de
l’usufruit: les
actifs sont loués
par le
consommateur
final, avec ou
sans option
d’achat

Important: dans un
sukuk (oblig.
islamique), les
contrats d’Ijara sont
utilisés, et le
vendeur ainsi que
l’utilisateur final du
sous-jacent sont la
même entité
économique (leaseback); les loyers
périodiques servent
comme source de
paiements
périodiques aux
détenteurs des
sukuk, via un SPV.
23

1. La finance islamique: un compartiment de
l’économie éthique

Les contrats d’Istisna’ ou financement de projet
Projet (souvent
industriel)
Finance les coûts
du projet: capex,
fonds de roulement
en particulier

Rendement X sur
vente du projet
Entrepreneur

Banque islamique

Rendement
fonction de X +
commissions fixes

24

Ordre du jour

1. La finance islamique représente un
compartiment de l’économie éthique…
2. … particulièrement résilient face à la
crise mondiale…
3. … mais qui ne constitue en rien la
panacée.
4. Les défis de la gestion des risques
5. Conclusions

25

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse





L’industrie connaît une croissance soutenue et de plus
en plus internationale: quelques faits et chiffres.

L’industrie a bien résisté face à la crise: sagesse ou
coup de chance?

26

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse
Parce que l’industrie financière islamique vit en ce moment une étape critique
dans son cycle de développement
Mesure du
succès 
rentabilité

Croissance
rapide
Maturité
Déclin

Élevée

Décollage

Moyenne

Innovation
Basse

1960

1970

2000

20xx

Cycle de développement du secteur de la
finance islamique

$10 bn

$20 bn

$350 bn

$140 bn

27

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse
First
Firstcommercial
commercialIslamic
Islamicbank
bank
Size
of
the
market
at
YE2008
Size of the market at YE2008
CAGR
CAGR
Geographic
Geographicdistribution
distribution
Sukuk
market
Sukuk marketatatYE2008
YE2008
Listed
sukuk
Listed sukuk
Issuance
Issuanceofofglobal
globalsukuk
sukukinin2006
2006
Issuance
of
global
sukuk
in
2007
Issuance of global sukuk in 2007
Issuance
Issuanceofofglobal
globalsukuk
sukukinin2008
2008

* Two thirds in Malaysia

1975
1975
$840
$840bn
bn
10%
to
20%
depending
10% to 20% dependingon
onasset
assetclasses
classes
60%
in
the
Persian
Gulf,
20%
South
60% in the Persian Gulf, 20% SouthAsia
Asia
$106
bn*
$106 bn*
c$40
c$40bn
bn
+$17
bn
out
of
+$17 bn out of+$27
+$27bn
bn
+$14
bn
out
of
+$33
bn
+$14 bn out of +$33 bn
+$5
+$5bn
bnout
outofof+$15
+$15bn
bn

IFIs' on-balance sheet assets

Breakdown
of Islamic
financial
assets at
YE2008

Assets booked on conventional
banks' Islamic windows
Takaful companies' assets
Off-balance sheet Islamic assets
Isamic funds

28

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse

Market push Vs. Government pull
Level of
government
“pull”

Iran
Pakistan

Sudan

La croissance des banques
islamiques du Golfe est
essentiellement nourrie par une
demande explicite de la
clientèle

Malaysia

Bahrain

Kuwait

Brunei

Qatar

La Malaisie représente un quasiidéal: une demande forte de la
clientèle, doublée d’un régime
réglementaire très favorable

UK
Singapore

US
Japan
China

Bangladesh

Dynamique de la demande
ET

Sri Lanka

Indonesia

cadre réglementaire favorable

United Arab
Emirates

Egypt

Saudi Arabia

Turkey
Level of consumer “push”

29

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse

Une résilience inhérente aux principes…
 Techniquement, les banques islamiques ne peuvent pas porter
d’actifs « toxiques » sur leurs bilans…
 … parce que les CDO, CDO², SIV et autres produits structurés
complexes sont des instruments de taux (riba)…
 … et très hautement spéculatifs (gharar).
 De surcroît, les banques islamiques ne peuvent pas prendre de
positions (de dette ou de fonds propres) sur les banques
d’investissement conventionnelles qui ont tout à la fois
catalysé la crise et en ont subi les conséquences les plus funestes.
 En effet, les banques islamiques « screenent » leurs actifs
au regard de deux critères: l’endettement excessif et les secteurs
illicites.

30

2. Forte de ces principes, l’industrie financière a gagné
ses lettres de noblesse

… doublée d’atouts financiers redoutables!
ACTIFS

PASSIFS

Produits islamiques
relativement chers
RendeRendements
ments
bruts
bruts
très
très
élevés
élevés

Marché retail bien
maîtrisé; coût du risque
faible

Accès à de vastes
gisements de dépôts
bon marché et stables

Coût
Coûtde
de
refinanrefinancement
cement
très
trèsfaible
faible

Levier du crédit
activement exploité

MARGES
MARGESÉPAISSES
ÉPAISSES
31

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques

Les effets d’une impasse stratégique pour les
banques de petite taille
 Au Moyen-Orient, et en particulier dans le Golfe persique, la concurrence bancaire
interne s’intensifie;
 Le marché bancaire se régionalise de plus en plus;
 Avec l’accession des pays à l’O.M.C., la concurrence internationale devient plus
visible, plus explicite…
Conséquences:
 Les banques de petite taille ont peu d’alternatives stratégiques.
Options: fusionner, se spécialiser, ou disparaître. Culturellement, les fusions
sont difficiles, donc rares; la spécialisation est le plus souvent une alternative
attractive: opérationnelle et/ou « identitaire » via la conversion islamique.
 Pour les grandes banques, développer des “fenêtres islamiques”
permet d’ériger des barrières à l’entrée, notamment pour protéger le marché
“retail”.
32

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques

Des modalités diverses d’islamisation des banques
du Golfe
Banques
Banquesislamiques
islamiques
historiques
historiques

Al Rajhi Bank, Kuwait Finance House, Dubai
Islamic Bank, Abu Dhabi Islamic Bank,
Bahrain Islamic Bank, Shamil Bank

Banques
Banquesrécemment
récemment
islamisées
islamisées

Sharjah Islamic Bank (ex-NBS), Emirates
Islamic Bank (ex-MEB), Kuwait International
Bank, Dubai Bank

Banques
Banquespartiellement
partiellement
islamiques
islamiques

Toutes les banques saoudiennes, certaines
agences des banques du Qatar, certaines
filiales aux Émirats et à Bahreïn
33

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques
Un instrument de différenciation
stratégique en soi

Prix plus compétitifs
+

 Pure concurrence
en prix

 Stratégie de rupture

Stratégies génériques:
banques conventionnelles

Moyenne
du
marché

Prix
médian

Ciblage géographique
+

Pas soutenable
 Pure concurrence en
qualité

-

Qualité médiane

Meilleure
qualité

 Pure différenciation
géographique

 Stratégie de superciblage

Stratégie de niche régionale

Double spécialisation
régionale et opérationnelle
(petites banques)

+

Stratégie de spécialisation

Graphe 1
applicable

Stratégies ciblées:
banques islamiques

-

 Pure différenciation
opérationnelle

+

Ciblage opérationnel par métiers

34

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques
Un instrument de différenciation stratégique en soi (suite)
 Toute stratégie repose sur une exigence de différenciation;
 Trois stratégies génériques: concurrence en prix (si avantage de coûts),
concurrence en qualité (si avantage de spécialisation haut de gamme) et focus (s’il
existe une compétence territoriale ou opérationnelle particulière)
 Dans le Golfe persique, il y a peu de concurrence en prix. Les comportements
bancaires sont souvent oligopolistiques. Par conséquent, il ne reste que deux
stratégies génériques: la qualité ou la spécialisation (focus).
 La qualité est plutôt réservée aux banques de grande taille capables d’attirer les
meilleurs spécialistes, de construire un capital réputationnel solide, et d’offrir une
gamme suffisamment vaste de services financiers.
 Pour les plus petites, la spécialisation islamique est en soit un instrument de
différenciation: valorisation religieuse par les clients, captation d’un part du marché
retail, immunisation concurrentielle malgré la petite taille (car il est difficile de répliquer
la crédibilité islamique d’une institution en peu de temps).
35

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques
Finance islamique et banque de détail vont de pair
 Les corporates sont peu sensibles à l’argument religieux en matière de
financement; les particuliers le sont bien davantage, et de plus en plus.
 Se différencier islamiquement suppose au préalable une orientation “retail” de
sa stratégie opérationnelle.
 Cette double dynamique est cohérente et explique dans une large mesure le
succès des banques islamiques depuis une décennie:
 Le marché retail explose: les besoins des populations sont considérables;
 Le refinancement retail est très bon marché, presque gratuit dans certains cas;
 Renforcement de la loyauté de la clientèle: favorise la stabilité des dépôts;
 Le couple rendement/risque du marché retail est le plus attractif dans la
région: les taux de chute sont faibles en raison de la démographie de la clientèle,
dominée par les fonctionnaires locaux, les produits sont chers, la pratique de la
domiciliation des salaires est quasi-systématique…

36

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques
Des perspectives de profits très attractives:
quelques chiffres
Rentabilité des banques islamiques en Malaisie et dans le Golfe
4.50

5.00

4.00

4.50

3.50

4.00
3.50

3.00
(%)

3.00

2.50

2.50 (%)

2.00

2.00

1.50
1.00

1.50
1.00

0.50

0.50

0.00

0.00
2001

2002

2003

2004

2005

2006

Msian Islamic Banks Pre-tax ROA

Gulf Islamic Banks Pre-tax ROA

Msian Islamic Banks Pre-Prov NOI/ Assets

Gulf Islamic Banks Pre-Prov NOI/Assets
37

2. Les raisons de l’essor des banques islamiques
Des perspectives de profits très attractives: quelques chiffres
(suite)
Retour sur fonds
propres (2006)

8

60

Al Rajhi

7
6

50
40

5

Al Rajhi

50

4

30

3

20

2
10

1

20
06
1H
20
07

20
05

20
04

20
03

20
02

20
01

ROA

20
00

19
99

19
98

19
97

19
96

KFH

30

0

19
95

0

40

ROE

Avg S. Arabia

DIB

4

42

3.8

KFH

3.6

20

3.4

Avg Kuwait

38
34

3.2

Avg UAE

3

30

2.8

26

2.6
2.4

2

3

4

5

6

ROA

20
05

20
04

20
03

20
02

20
01

20
00

19
99

19
98

18

19
97

2

20
06
1H
20
07

1

22

2.2

19
95

Retour sur actifs
(2006)

19
96

10

ROE

38

2. Rentabilité agrégée des 23 banques islamiques
leaders du Golfe

39

2. Des revenus d’intermédiation élevés: volumes et prix





Les avantages du marché retail: rentable, stable,
granulaire, peu risqué
Les coûts de refinancement sont faibles: les PSIAs
ne sont pas si pénalisants; le qarsh hasan offre un
sérieux avantage concurrentiel
40

2. Tensions sur la liquidité


La gestion de la liquidité est toujours un défi, sachant la
rareté des instruments efficaces dans une perspective
d’arbitrage entre liquidité et rendement (i.e. les sukuk)



Par conséquent, la liquidité de base est élevée, mais au
prix d’un coût d’opportunité…



… pour l’instant compensé par des rendements élevés
sur les classes d’actifs illiquides.

41

2. Efficacité des banques islamiques






Pas un problème dans la plupart des cas
Peut le devenir si la diversification opérationnelle
et géographique s’accélère
Charges opérationnelles plus élevées aujourd’hui
compensées par des volumes d’affaires explosifs
42

2. La position en capital des banques islamiques




Pas un problème dans la plupart des cas
En particulier au regard de la qualité des fonds
propres (Tier 1)



Cela s’accompagne d’un coût



La gestion du bilan et des fonds propres est difficile



Des fonds propres importants sont nécessaires
compte tenu des taux de croissance vertigineux
43

2. La qualité des actifs des banques islamiques



Les portefeuilles retail sont de bonne qualité



Les portefeuille corporate sont plus risqués





Concentrations par débiteurs, secteurs, lignes de
métiers et zones géographique est élevée
Collatéralisation et couverture sont en général
élevées
44

Ordre du jour

1. La finance islamique représente un
compartiment de l’économie éthique…
2. … particulièrement résilient face à la
crise mondiale…
3. … mais qui ne constitue en rien la
panacée.
4. Les défis de la gestion des risques
5. Conclusions

45

3. La finance islamique ne constitue en rien la panacée





Pas d’attitudes prophétiques, ni de propos messianiques ni
de prosélytisme.
L’industrie financière islamique a été résiliente à cette
crise, mais n’est pas immunisée contre…
… les risques de concentration (par secteurs, par
métiers, par produits, par régions)


… les risques de liquidité (notamment la difficile
gestion du bilan et l’illiquidité de la plupart de ses
classes d’actifs)


… les risques qui lui sont spécifiques (réputation,
obsolescence stratégique, standardisation, taille)


46

3. La finance islamique ne constitue en rien la panacée

La liquidité continue d’être rare
L’effet subprime!

Volumes d'émissions de sukuk locaux et globaux (flux)
Source: Bloomberg

 Un marché plus
volumineux:
150 milliards de
dollars à
l’horizon de
2012.

40

Essentiellement
Essentiellementdes
des
émetteurs
émetteurscorporates
corporatesetet
bancaires
bancaires

en milliards de US$

35
30
25
20
15

Essentiellement
Essentiellementdes
des
émetteurs
souverains
émetteurs souverains

10
5
0
2001

2002

2003

Emissions sukuk locaux

2004

2005

2006

2007

Emissions de "global sukuk" en US$

2008

 Un marché plus
diversifié: de
nouveaux
émetteurs; des
structures plus
complexes
(titrisation et
convertibles en
particulier).
47

3. Structuration des sukuk
La structuration des sukuk (obligations islamiques)
 Sukuk sont des obligations conformes à la Charia, généralement émises par
des fonds communs de créances (SPV ou SPC), pour le compte d’un originateur
d’actifs (souverain, corporate, et plus récemment bancaire). Le marché de sukuk
le plus développé est la Malaisie.
 Les sukuk peuvent être garantis ou non garantis par l’originateur.
 Les sukuk garantis sont le plus souvent des obligations non subordonnées de
l’émetteur, tandis que les sukuk non garantis sont traités comme des
transactions de titrisation islamique. Dans tous les cas, ce sont de puissants
instruments de (re)financement.
 Il y a en théorie 14 manières connues de structurer des sukuk. Les plus
répandues sont cependant:
 Les sukuk al ijara (à partir de contrats de leasing)
 Les sukuk al musharaka (fondés sur des contrats de co-propriété)
 Les sukuk al mudharaba (fondés sur des contrats de gestion de sousjacent)
48

3. Sukuk: principe général

Cadre
juridique

Pool d’actifs
conformes

Crée

Garant
externe

Originateur

Cash

Garanties

là
o
po
u
d
é
at turit
h
c
Ra ma
ité
d
i
u
Liq

Rehaussement

Cash
Transfert de droits relatifs
au pool (usus, fructus,
abusus)

SPV/SPC
émetteur

Sukuk

Investisseurs
en sukuk

Tranching

Toujours « asset-based », parfois « asset-backed ».
49

* AAOIFI: Accounting and Auditing Organization for Islamic
Financial Institutions

3. Sukuk: structures les plus courantes
Selon l’AAOIFI*, au moins 14 modalités
de structuration des sukuk sont
possibles. Dans la pratique, les plus
usitées sont:
Sukuk al ijara
Structure « lease
and lease back ».
Originateur:
usus
Sukuk al
musharaka
Structure de copropriété
Originateur:
usus, fructus et
abusus

Sukuk
Sukuktotalement
totalement
garantis:
garantis:
grande
grandemajorité
majorité

Sukuk al
wakala/mudaraba
Structure d’agence
Originateur:
usus et abusus

Sukuk
Sukukpartiellement
partiellement
garantis:
garantis:rares
rares

Sukuk al
istisna
Structure de projet
Originateur:
usus et abusus

Sukuk
Sukuknon
nongarantis:
garantis:
titrisation
en
plein
titrisation en pleinessor
essor
50